Fonds long-short : ce qu’il faut savoir

Certains fonds prennent des paris plus marqués que d’autres et les fonds long-short font clairement partie de ceux qui “se mouillent” le plus. Grâce à leurs stratégies dites “alternatives”, ces fonds séduisent les investisseurs en quête de performance absolue.

Mais comment fonctionnent-ils exactement ? Pourquoi ont-ils cette réputation de pouvoir “gagner à tous les coups” ? Et quels en sont les avantages… et les limites ?

➡️ Dans cet article, je vous dis tout ce qu’il faut savoir sur les fonds long-short.

Qu’est-ce qu’un fonds long-short ?

Un fonds long-short est un fonds d’investissement qui combine deux types de positions : 

• des positions à l’achat, dites longues (« long ») 
• et des positions à la vente, dites courtes (« short »).

Cette combinaison permet au gérant de profiter des opportunités de hausse mais aussi des opportunités à la baisse.

Cela permet également au fonds d’introduire une “couverture” contre une chute des marchés. En effet, en cas de krach généralisé, la partie short pourra compenser, au moins en partie, les pertes sur la partie longue.

Cela les distingue fortement des fonds traditionnels uniquement exposés à la hausse des marchés.

Le fonctionnement des fonds long-short

Les fonds long-short se divisent donc en deux compartiments, long et short, lesquels sont généralement gérés de manière très différente.

Position longue : miser sur la hausse

Prendre une position longue, c’est acheter un actif – généralement une action – dans l’espoir que son prix augmente dans le temps.

Jusque-là, rien d’extraordinaire. C’est ce que font les fonds classiques : ils investissent dans des titres qu’ils jugent susceptibles de se valoriser à plus ou moins long terme. On dit que ces fonds sont long-only.

C’est la seconde partie de la stratégie long-short qui fait l’originalité de ces fonds.

Position short : tirer parti de la baisse

La position courte fonctionne à l’inverse. Elle consiste à vendre à découvert un titre pour en tirer des bénéfices en cas de baisse.

La vente à découvert consiste à emprunter – directement ou indirectement – des titres puis à les vendre immédiatement. Ainsi, le fonds peut vendre des titres financiers qu’il ne possède pas, mais qu’il emprunte. L’objectif du fonds est alors de racheter ces titres plus tard, en espérant les racheter moins cher si le cours de Bourse a baissé.

En pratique, les fonds long-short utilisent généralement des produits dérivés qui permettent de parier sur la baisse d’une action, le plus souvent des CFD ou des options de vente (put options) ; mais le résultat est le même.

Les stratégies des fonds long-short

Les stratégies long-short sont généralement qualifiées “d’alternatives”, car elles peuvent être très différentes des approches traditionnelles long-only.

D’ailleurs, historiquement, la stratégie long-short est à l’origine des premiers hedge funds, créés dans les années 1950 avec l’objectif de générer une performance décorrélée des marchés financiers. Et reposant, par conséquent, quasi-exclusivement sur les compétences du gérant plutôt que sur la tendance haussière des marchés financiers mondiaux.

🔎 Cela étant dit, il n’existe pas une stratégie long-short à proprement parler. Chaque gérant à son approche et certaines sont secrètement gardées. On peut toutefois en citer quelques-unes :

• L’arbitrage en valeur relative : c’est sans doute la stratégie la plus naturelle. Il s’agit ici d’acheter des titres dont on pense qu’ils sont décotés par rapport à leur valeur de marché et à vendre des titres dont on pense qu’ils sont au contraire survalorisés. Ici la difficulté repose sur la capacité des gérants à bien valoriser les entreprises, mais le timing compte aussi, car la valorisation d’une action peut durablement rester “déconnectée” de ses fondamentaux.
• La stratégie event driven : il s’agit de tirer parti de certains événements structurants dans la vie d’une entreprise. Cela peut être une opération de fusion ou d’acquisition, une recapitalisation ou une restructuration. Selon que l’équipe de gérant juge l’opération favorable ou pas pour l’avenir de l’entreprise, le fonds peut prendre une position à la hausse ou à la baisse.
• L’arbitrage statistique : il s’agit ici d’un exemple de stratégie quantitative. Avec l’arbitrage statistique un fonds long short peut tirer parti d’anomalies statistiques. On peut, par exemple, parier sur un retour à la moyenne après des variations de cours extrêmes. On peut aussi essayer de tirer parti d’un écart de cours trop important entre deux actions d’un même secteur.
• L’index arbitrage : cette technique vise à profiter de l’essor de la gestion indicielle et de l’utilisation toujours plus forte des ETF. En effet, désormais, lorsqu’une action intègre un indice boursier populaire comme le S&P 500 ou le CAC 40, on sait alors qu’elle va profiter d’une pression acheteuse venant des ETF qui doivent ajouter cette action dans leur portefeuille. A contrario, une entreprise qui sort d’un indice voit forcément ses actions vendues par ces mêmes ETF. En se positionnant à l’achat ou à la vente au bon moment, on peut tirer profit de ces mouvements.

➡️ Cette liste n’est pas exhaustive mais elle vous donne une idée de la diversité des stratégies qui peuvent être mises en place. Voyons désormais un exemple avec la stratégie mise en place par un fonds long short français : BDL Rempart.

Exemple de fonds long short : BDL Rempart

BDL Rempart est un bon exemple de stratégie long-short. Ce fonds géré par BDL Capital Management est un fonds long-short equity européen repose sur une stratégie qu’on pourrait qualifier d’arbitrage en valeur relative ; avec quelques subtilités tout de même.

Remarquons pour commencer que ce fonds enregistre une performance de +75,8% depuis sa création avec une volatilité relativement faible, de 10% par an environ.

Pour la position longue, l’équipe de gestion s’appuie sur un travail d’analyse fondamentale approfondi afin d’identifier des entreprises prometteuses à moyen et long terme. Cette analyse repose sur trois piliers principaux : 

• la prévisibilité des cash flow : BDL Rempart mise avant sur des business solides et pérennes avec de fortes barrières à l’entrée ou un avantage concurrentiel décisif qui protègent l’entreprise. 
• la qualité du management : les gérants apportent une attention particulière à l’équipe dirigeante des sociétés dans lesquelles ils investissent. 
• la valorisation : une bonne entreprise n’est pas forcément un bon investissement. Le prix sert de variable d’ajustement. Les analystes de BDL Rempart modélisent les sociétés dans lesquelles ils envisagent d’investir pour en déduire une valorisation. Le ratio free cash flow rapporté à la valeur de l’entreprise a une place centrale dans leur modèle. 

Pour les positions shorts, le même raisonnement peut être employé afin d’identifier des actions fragiles et sur-valorisées. Cependant, cela ne suffit généralement pas. Laurent Chaudeurge, membre du comité d’investissement de BDL précise :

Lorsqu’on prend des positions shorts on s’intéresse aussi à des entreprises dont les perspectives sont mauvaises, soit parce que leur secteur d’activité est en déclin, soit parce que leur produit devient obsolète. Une autre stratégie consiste à trouver des sociétés dont la comptabilité masque des problèmes économiques, par exemple, après des acquisitions mal valorisées.

Notez que BDL Rempart est un fonds long-short directionnel et non market neutral. Comprenez par là que le fonds aura globalement une exposition à l’achat plus importante qu’à la vente, là où un fonds market neutral a une poche vendeuse du même montant que sa poche acheteuse. 

💡 Remarquez enfin que BDL Rempart est un des rares fonds long-short à être facilement accessible aux investisseurs particuliers. La société de gestion a même lancé BDL Club Invest qui permet aux épargnants de souscrire à un contrat d’assurance-vie ou à un PER avec une gestion pilotée à 100% par BDL notamment avec le fonds BDL Rempart.

Les avantages d’un fonds long-short

Les fonds long-short présentent plusieurs atouts, même pour des investisseurs particuliers. Voici les principaux.

Des performances quelle que soit l’évolution du marché 

Contrairement aux fonds classiques, les fonds long-short sont censés performer quelles que soient les conditions de marché car la poche vendeuse permet de saisir des opportunités dans un marché baissier et elle sert justement à couvrir le fonds en période de baisse. 

Du moins, c’est l’objectif. En pratique, les performances des fonds long shorts ne sont pas toujours décorrélées des marchés, surtout en ce qui concerne les fonds directionnels. Toutefois, la partie short aura toujours pour effet d’amortir les pertes en période de baisse des marchés.

Une réduction de la volatilité

On l’a dit, l’avantage des fonds long short est d’amortir les baisses. Le corollaire, c’est une baisse de la volatilité. En plus de la partie short, certains fonds long short peuvent aussi moduler leur exposition à l’achat. C’est le cas, par exemple, de BDL Rempart qui peut vendre une partie de ses actions pour détenir du cash et ainsi réduire sa prise de risque. 

➡️ Les investisseurs peuvent ainsi espérer des performances plus régulières à l’abri des fortes fluctuations de marché. 

Mieux isoler la qualité des gérants

Un fonds long short ne trompe pas. Lorsqu’un gérant rate un pari à la baisse, cela se voit. La performance de ces fonds est la résultante des décisions d’un gérant alors qu’avec un fonds long-only, les choses sont moins claires. Un fonds long-only peut simplement profiter d’une tendance haussière ou d’un coup de chance à l’instant T, qui profitera durablement à la performance du fonds. 

Par ailleurs, le fonds long short prend des paris réguliers et tient ses positions sur quelques jours, quelques semaines ou quelques mois ; rarement plus. Ces transactions répétées réduisent le facteur chance dans la performance du fonds. 

Les limites des fonds long-short

Bien que séduisants, les fonds long-short ne sont pas exempts de limites. Voici celles que vous devez, à mon avis, avoir en tête.

Une dépendance forte à la compétence du gérant

La réussite d’un fonds long-short dépend largement du talent du gérant ; le revers de la médaille, c’est le risque humain.

Par ailleurs, les équipes de gestion évoluent. Certains gérants peuvent partir à la retraite, se faire débaucher ou tout simplement devenir moins impliqués avec le temps. 

Des frais de gestion plus élevés et coûts de financement

Les fonds long-short sont généralement plus coûteux que les fonds traditionnels, en raison de la complexité de la stratégie, qui requiert du personnel expérimenté et en nombre suffisant pour mener des analyses approfondies.

À cela il faut ajouter le coût de la vente à découvert. En effet, en vendant à découvert, le fonds emprunte des titres. Or cet emprunt à un coût qu’il faut payer sous forme d’intérêt. Et l’utilisation de CFD (ou d’autres dérivés) ne permet pas d’échapper à ces coûts de financement. Ces coûts viennent impacter durablement la performance du fonds.

Des performances parfois décevantes

Parce qu’ils maintiennent une couverture ou des positions courtes, les fonds long-short peuvent sous-performer surtout lorsque les marchés montent fortement. Or, les marchés financiers sont plus souvent haussiers que baissiers. 

Sur le long terme, il n’est donc pas évident pour un fonds long short de délivrer une performance supérieure à un ETF qui se contente de capter la tendance des marchés à frais réduits.

Conclusion : quand investir dans un fonds long short ?

C’est un instrument sophistiqué qui, bien utilisé et bien sélectionné, peut apporter une forme de sécurité à un portefeuille boursier. Je pense qu’ils sont particulièrement bien adaptés aux investisseurs de moyen terme ainsi qu’à ceux qui cherchent à avoir une prise de risque modérée équilibrée.